Na podstawie przeprowadzonej analizy można stwierdzić, że w przypadku przedsiębiorstw tak specyficznych jak przedsiębiorstwa górnicze, model CAPM nie jest realistyczny. Wpływa na to duże rozproszenie współczynnika b oraz niska stopa zwrotu z indeksu WIG. Przedsiębiorstwa górnicze działają w niestabilnym otoczeniu, a sytuacja finansowa każdego z nich wiąże się z innym ryzykiem. W takch warunkach model wyceny aktywów kapitałowych nie powinien być stosowany. Zwroty z aktywów kapitałowych składają się z dwóch części: zysku i zwiększenia ceny. Wzrost ceny zależy m.in. od ryzyka oczekiwanych przepływów finansowych z aktywów. W CAPM ryzyko aktywów jest determinowane przez zmienność relatywnych zwrotów w stosunku do portfela rynkowego. Nie odnosi się bezpośrednio do najważniejszej części ryzyka aktywów: zmienności przepływów pieniężnych aktywów15. CAPM opiera się na redefiniowaniu ryzyka jako "zmienności oczekiwanych zwrotów", jednak ignoruje czynniki istotne z punktu widzenia przedsiębiorstw górniczych, które wpływają na oczekiwany zwrot. Kolejny problem pojawiający się w modelu CAPM to wyznaczenie współczynnika b w przypadku gdy cena rynkowa wycenianego kapitału nie jest dostępna. R. Fuller i H. Kerr16 zaproponowali technikę, w której analitycy selekcjonują "zastępstwo" dla danej firmy, bazując na analizie danych księgowych i czynników branżowych. Należy znaleźć podobną firmę zajmującą się działalnością w tej samej branży. Technika ta nie jest jednak w pełni wiarygodna w analizowanym przypadku. Koszt kapitału firm bardzo podobnych, nawet przy użyciu modelu CAPM, może nie dać miarodajnych wyników17. W wielu przypadkach dużą trudnością jest znalezienie w jednej branży firm bardzo podobnych choćby pod względem wielkości. Jednym z rozwiązań, proponowanych w literaturze przedmiotu w przypadku, gdy kapitał nie jest wyceniany na rynku, jest również wykorzystanie danych księgowych. R. Ball i P. Brown oraz W. Beaver i inni wykazali związek pomiędzy danymi księgowymi a współczynnikami b w modelu CAPM. Tzw. bety księgowe są porównywane do rynkowych odpowiedników. Inną alternatywę zaproponowali M. Gordon i P. Halpern21, budując model analityczny wydziałowych stóp zwrotu. Ich model opierał się na relacji kowariancji pomiędzy danymi księgowymi wydziałów (np. wzrost dochodów) a zdywersyfikowanym portfolio (np. rynkowym). Pomimo zachęcających rezultatów empirycznych, model ten nie jest szeroko stosowany. Przedstawiony powyżej model CAPM nie daje racjonalnych wyników dla kalkulacji kosztu kapitału własnego przeprowadzonej dla przedsiębiorstw górniczych. Wymaga spełnienia określonych założeń, między innymi stabilnego rynku finansowego. Założenia te często nie mogą być spełnione w branży górniczej i w realiach polskiego rynku. Ponadto model ten jest trudny do wykorzystania w przedsiębiorstwach, które nie są notowane na rynku kapitałowym. Należy jednocześnie zaznaczyć, że pomimo problemów ze stosowaniem CAPM w kalkulacji kosztu kapitału własnego przedsiębiorstw górniczych, nie ma w przypadku przedsiębiorstw tak specyficznych innej, pozbawionej podobnych trudności, alternatywy. Inne metody wyceny kosztu kapitału własnego również nie są pozbawione ograniczeń. Na przykład zastosowanie modelu dywidendy, zwanego też modelem zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF - discounted cash flow), jest ograniczone ze względu na brak regularnie wypłacanych dywidend w branży górniczej. Właściciel większości przedsiębiorstw górniczych - Skarb Państwa nie jest szczególnie zainteresowany zwrotem z kapitału własnego (kierują nim inne, głównie społeczne przesłanki). Ogranicza to możliwość zastosowania metody premii za ryzyko. (fragment tekstu)
JavaScript jest wyłączony w Twojej przeglądarce internetowej. Włącz go, a następnie odśwież stronę, aby móc w pełni z niej korzystać.